“Ki kell ennek jönni…!” Befűzve a film a kormányzati vetítőgépbe!

A nemrég látványos népszerűségvesztést elszenvedett kormánypárt szinte kizárt, hogy támadási felületet hagyna majd magán az igen kényes államadósság kapcsán. Nagyon meglepődnénk, ha nem tennének meg mindent, hogy legalább valamicske csökkenést mutassanak ki most az év végével. Szerencséjükre a jelenlegi magyar makropálya mellett nem lesz különösebben nehéz ezt éppen elérniük, de az általuk újabban hangoztatott célt – mínusz 1,7 százalékpontot ígérnek -, már nem biztos, hogy sikerül teljesíteniük. Számításaink szerint ehhez a kincstári egységes számlának a trükkösen betervezett apasztása mellett még további enyhe forinterősödésre is szükség lenne. Márpedig tavaly decemberrel ellentétben ez most egy nagyon érzékeny pont volna, hiszen a lakosságra erőltetett forintosítás 309-es árfolyam mellett történik. Végül pedig halkan jegyeznénk meg, hogy az elképzelhető csökkentések bármelyikének a kivetítése mellett is rémisztő távolságra marad az unió által forszírozott 60 százalékos adósságszint.

A magyar GDP-arányos államadósság csökkenő pályára való állítása nem pusztán uniós kötelezettségünk, hanem a Fidesz-kormány számára is egy rendkívül kényes politikai kérdés is egyben. Jól tükrözte ezt az elmúlt időszak politikai kommunikációja, ami még akkor is azt mondta, hogy csökkent az adósságmutatónk, miközben az éppen emelkedett az adott negyedévben (a negyedévek ingadozása egyébként nem hordoz érdemi információt a trendről). 2013 végén fél százalékos GDP-arányos csökkenést tudtunk felmutatni az előző évhez képest, vagyis egy nem különösebben impozáns eredményt. Most pedig azon igen kényes kérdés előtt állunk, hogy sikerül-e tovább csökkentenünk ezt a nagyon makacsnak tűnő mutató, és ha igen, mennyivel.

Hogyan csökken?

Elvileg három szabályunk is van arra, hogyan csökkenjen az államadósság Magyarországon.
(1) Az EU-nak létezik az 1/20-os adósságszabálya, ami nagyjából évente 1 százalékpontos adósságcsökkentést írna elő számunkra, de ezt valahogy egyelőre kevés figyelem övezi idehaza.
(2) A stabilitási törvény egy képletet közöl a kívánatos adósságcsökkentés kiszámításához, ám ez csak 2016-tól lép életbe – hacsak addig át nem írják, mert ez a szabály szakmailag gyenge.
(3) Az alaptörvény azt rögzíti, hogy a devizaadósság-részt változatlan árfolyamon számolva minden év végén kisebbnek kell lennie az államadósságnak, mint egy évvel korábban volt.
(4) Ezzel az előbbivel az a probléma, hogy gyengülő árfolyam mellett úgy is elérhető lenne, ha amúgy az adósságráta emelkedik. Mivel ez politikailag nehezen lenne kommunikálható, így érezhető az az erősebb törekvés, hogy a GDP-arányos államadósság a mindenkori piaci forint árfolyamon számolva is kisebb legyen, mint egy évvel korábban.

Tulajdonképpen az elmúlt időszakban a törekvések, trükközések arra irányultak, hogy ezt a (4) szabályt teljesítse a kormány.

Hogy néz ki az adósságmutatónk?

Az elmúlt négy évben 79 és 85,6 százalék között alakultak a negyedéves GDP-arányos adósságmutatói Magyarországnak.
Erre a historikusan igen magas szintre a közvéleménnyel szemben nem az IMF-hitel, vagy a devizatartalékok feltöltése állt, hanem a pénzügyi válság okozta GDP-visszaesés, a költségvetési félrecsúszások, a forintgyengülés és a kincstári egységes számlának (kesz) a magasabb szintre való emelése.
A bruttó adósságunk elmúlt 25 évét vizsgálva 1995 első negyedévében találjuk a csúcsot: 95,2 százalékig emelkedett akkor a GDP-arányos mutató.
A legalacsonyabb adósságrátánk az első Fidesz-kormányzás 2001-es évében volt, ekkor a bruttó adósság a második és a negyedik negyedévben is pusztán a GDP 52,7 százalékára rúgott.
A legutóbbi hivatalos statisztikánk szerint 2014. harmadik negyedévben 83 százalékon állt a GDP-arányos államadósság-mutató.
Ez bár két százalékpontnyi csökkenést jelent az előző negyedévhez képest, még 3,6 százalékpontra van a tavaly év végi szinttől.

A cél ebben a történetben az, hogy idén december 31-én a piaci értéken számított bruttó államadósság egy pillanatfelvétel erejéig 79,4 százaléknál kisebb legyen. A dolog bár a harmadik negyedéves, 83 százalékos arányt elnézve nem tűnik könnyűnek, valójában több tényező is szerepet játszik abban, hogy ez nem lesz mégsem annyira nehéz.

Itt sokan rögvest a kormányzat által bevetett kozmetikázásra gondolnak, a trükkök azon armadájára, amivel egy pillanatra kisebb adósságot tud felmutatni az országunk. Noha ezzel nem tévedünk nagyon sokat, de érdemes kitérni rá, hogy ezek nagy részét már tavaly is bevetette az állam, ami pedig azt eredményezi, hogy pusztán ezek újbóli bevetésével további csökkenést már nem tud kimutatni az adósságállományban – tehát ezek a trükkök valójában nem képesek a trendre hatni.

Így kell kozmetikázni az adósságmutatót

A válságot követő években a kincstári egységes számlán (kesz) az állam jóval nagyobb összeget kezdett tartani magánál, amivel lényegében a rövidtávú finanszírozási kockázatát próbálta mérsékelni. Ha ugyanis befagyna az állampapírpiac, akkor ebből kéne fedeznie az államnak a lejáró állampapírjait.

Határozott szabály viszont nincs a kesz-állományra, így pedig a jelenlegi vezetés az év végére szándékosan leapasztja annak szintjét, hogy alacsonyabb adósságot mutasson ki. Ennek az egyik trükkös formája az a piac által sokat emlegetet tranzakció, amikor is a MOL-nál levő PEMÁK-állományt egy rövid időre visszavásárolja az állam. A Portfolio becslése szerint ez nagyjából 1 milliárd eurós tételt jelenthet.

Szintén felmerült tavaly, hogy a kormányzat az év végi forintárfolyamra is megpróbál hatni, ugyanis az államadósságunk nagyjából 40 százaléka euróban van jegyezve. Ez azt jelenti, hogy nagyjából 1 forintnyi erősödés az euróval szemben 0,1 százalékponttal csökkenti az adósságmutatónkat. Az MNB nem teszi közzé, hogy mikor és milyen mértékben hajt végre devizapiaci intervenciót, vagy hogy egyáltalán él-e a lehetőséggel.

Elég könnyű belátni, hogy mivel a deviza-forint spot ügyletek átlagosan csak napi 200 milliárd forintot tettek ki idén, ezért az euró-forint kereszt napon belüli (vagy akár időszaki) elmozdítása nem igazán nagy kihívás egy ~35 milliárd eurós devizatartalékkal. Mivel az ilyen ügyletek nem kikövetkeztethetőek a nyilvános statisztikákból ezért csak arra hagyatkozhatunk, hogy a forint viselkedése furcsa volt-e ezen kényes időpontban. A válasz pedig az, hogy tavaly mérsékelten igen: a december 31-i időpont előtti két hétben erősödtünk az euróval szemben, miközben a velünk általában együttmozgó feltörekvő piaci devizák nagy része gyengült (kivétel a cseh korona és a lengyel zloty, amik nagyjából stagnáltak).

Ez volt az az időszak amikor utoljára még pár napig 300 forintnál kevesebbért vásárolhattunk eurót, azóta nem volt ilyen.

Megjegyzendő ugyanakkor, hogy ezzel nem lehet éven túlnyúlóan trükközni (hiszen még ennél is nagyobb árfolyamcsökkentés kellene, hogy ennek pluszhatása legyen), de arra mindenképpen alkalmazható, hogy amennyiben az alapfolyamatok szerint is közel lennénk a csökkenő adósság felmutatásához, akkor ezzel rásegítsünk – elvégre olcsó húzás.

A legfontosabb kozmetikázó eszköz viszont kétség kívül a kesz év végére való leapasztása. Az elmúlt időszakban rendszeresen kisebb-nagyobb kommunikációs bakikat elkövető Nemzetgazdasági Minisztériumnak hála, tudhatjuk, hogy a terveik szerint egészen 300 milliárd forintig kívánnak lemenni idén év végén. Egyéb értesüléseinkből viszont úgy hallottuk, hogy a MOL-tranzakcióra idén nem fog sor kerülni, mert anélkül is teljesülhet az adósságráta csökkentése – noha a 300 milliárdos keszhez a saját becslésünk alapján igencsak elkéne az is.

Így folyik az államadósság elleni “harc”

Hazánk bruttó adóssága 25 112 milliárd forint volt piaci értéken számolva a harmadik negyedév végén, aminek nagyjából 40 százaléka volt devizában jegyezve. Novemberben viszont visszafizettünk egy EU-s hitelt kétmilliárd eurós nagyságrendben, a rövid diszkontkincstárjegyek kibocsátását visszafogtuk – hetente pusztán 30 milliárdot adtunk el a már jövőre lejáró papírokból, érdemi ráemelések pedig nem történtek. Mindezek eredményeként igen gyors ütemben tudtuk apasztani a keszt így az év végéhez közelítve, persze az még egyáltalán nem látszik kirajzolódni, hogy a 300 milliárdos “mélységet” sikerül-e végül elérni.

Ahhoz, hogy pontosan meg tudjuk mondani, milyen tényezők mellett teljesülhet a csökkenő adósságráta, első körben az év végén várható GDP-eredményekről kell tiszta képet alkotnunk. Saját becsléseink szerint a negyedik negyedévben az ország növekedési dinamikája 3,2-ről 3,0 százalékra lassulhat, míg a GDP-deflátor a harmadik negyedévre becsült 1,7 százalékát követően 2,3-ra emelkedik majd. Az így képzett negyedéves nominális GDP-számokat a már ismert 2014-es tényszámokhoz adtuk hozzá, amik eredményeként 30 720 milliárdos éves nominális számot adtak ki a számításaink. Ez azt jelenti, hogy az év átlagában 3,4 százalékos reálnövekedéssel és 2,225 százalékos deflátorral számoltunk, amivel például reál értelemben az Európai Bizottság őszi prognózisánál (3,2) optimistábbak vagyunk, de az NGM nominális GDP-becslésénel ez kisebb.

Ezen számításainkból az következik, hogy a forint árfolyamát változatlannak tekintve ~750 milliárdos adósságleépítésre volna szükség a harmadik negyedévhez képest az alapcélhoz – vagyis a 79,3 százalékos rátához, ami éppen csökkenést jelentene. Ez már a novemberi 2 milliárd eurós uniós hitel visszafizetését követően nem sokkal teljesülhetett is (a forint erősödött eddig), és még akkor is elérhető lenne (gondoljunk még a MOL-nál levő PEMÁK-al való trükközésre), ha a forint az idei leggyengébb szintjére gyengülne vissza (317,3). Az a fő következtetésünk tehát, hogy nem ússzuk meg a kormány dicsekvését, ugyanis a jelenlegi körülmények között nagyon valószínű, hogy csökkenő rátát tud majd felmutatni az év végén.

Jövőre más rátát látunk majd

A Központi Statisztikai Hivatal is áttért az ESA 2010-es elszámolási rendszerre, ami érdemben megváltoztatta az elmúlt közel 20 év nominális GDP-idősorát. A tavalyi GDP (szint) nominálisan például 2,6 százalékkal magasabb volt, mint eddig tudtuk, emiatt a tavaly év végi adósságrátánk nem 79,4 százalék, hanem “csak” 77,3 százalék volt. Ettől függetlenül idén még az előző módszertant alkalmazzuk, vagyis továbbra is 79,4 százalék alá kell süllyednie a rátának. Érdemes megjegyezni: ezzel a változtatással csak a ráták és szintek változtak meg, a tendenciák nem, így például a magas szinten beragadó, oldalazó adósságpálya is maradt. Az alábbi ábrán a vastag sárga és szürke vonalak mutatják a tavaly év végi trükközés nélküli adósságrátát, amely alapján nemhogy csökkenésről nem beszélhetünk, hanem inkább kis emelkedésről.

A fentebb vázolt helyzetet valószínűleg már a kormányzat döntéshozóinak is elmagyarázták, ami pedig ahhoz vezetett, hogy sokkal ambiciózusabb célt tűztek ki az egyszerű, kicsi csökkenésnél. Banai Péter Benő államháztartásért felelős államtitkár a kormany.hu-nak azt nyilatkozta november 6-án, hogy az adósságmutatónkban (a GDP arányában) 1,7 százalékpontos csökkenés várható. Ez a merész cél szerintünk már visszahozhatja a régi-új trükköket az asztalra, ugyanis ehhez a kesz-állomány igen drasztikus apasztására lesz szükség.

A modellünk alapján így egészen pontosan 1242 milliárdnyi süllyedésre lenne szükség a harmadik negyedéves bruttó adóssághoz képest. Szeptemberben az állam kincstári egységes számláján 1715 milliárd forint volt, vagyis tér bőven lenne a trükközésre, de vajon mi valósulhat ebből meg? Óriási szerencsénkre az NGM-től megkapott finanszírozási tervből (aminek egyébként teljesen titkosnak kéne lennie) tudhatjuk, hogy a negyedik negyedévre mínusz 481 milliárd forintos nettó kibocsátás várható. Ezen felül az adósságkezelő statisztikája szerint október elsejétől máig 179,1 milliárd forintnyi állampapír-visszavásárlás történt. Ha bevetünk nagyjából 300 milliárdos PEMÁK-visszavásárlást még év végéig azzal is pusztán 78,6 százalékos adósságrátáig jutunk változatlan forintárfolyam mellett (harmadik negyedév végén: 310,3).

Ha nem tud ennél is durvább visszavásárlásokat végrehajtani az állam (és nem történik csoda GDP-téren), akkor innentől kezdve a forint árfolyamára van bízva, hogy elérhető-e a “mesés” 77,7 százalékos cél. Modellünk szerint 301-es árfolyam mellett érkeznénk meg a jelenlegi feltételezéseinkkel a kívánt 77,7 százalékos szintre, ami azt jelenti, hogy mához képest bő 5 forinttal erősödnünk kéne az euróval szemben.

A forint a bökkenő

A kormány tisztán láthatóan abban a helyzetben van, hogy év végéig minél erősebb árfolyamra lenne szüksége az adósságráta kicsit is impozánsabb csökkentéséhez, csakhogy van itt egy súlyos bökkenő. Méghozzá a devizahitelek 309-es euróárfolyam melletti forintosítása, ami lényegében kötelező a lakosságra nézve. Márpedig a jelenlegi földcsuszamlásszerű népszerűségvesztése mellett teljesen kizárható, hogy a Fidesz olyan helyzetbe evezné magát, ahol a lakosság veszít az árfolyamrögzítésen. Simán kijelenthető, hogy politikai képtelenség volna, ha a forint erősödne az elkövetkező időszakban, és innentől a kérdés csak az, hogy legalább pillanatnyilag (december 31-ig) merne-e a vezetés erősebb forintot mutatni.

Mivel számításaink szerint a gyengébb (enyhén csökkenő) cél forinterősítés nélkül is teljesíthető a visszavásárlási trükkökkel, ezért idén nem fognak az árfolyamhoz nyúlni. Egészen egyszerűen azt mondják majd, hogy mindenféle számítási módszer szerint csökken az adósságrátánk, és megígérik, hogy ez így is marad.

Persze azt már nem fogják hozzátenni, hogy amennyiben csak a tavalyinak megfelelő fél százalékpontos csökkenést tudjuk tartani évente, akkor 2052-ig kell várnunk a maastrichti 60 százalékos arány elérésre. Ha pedig valaki arra alapozva, hogy az elkövetkező években lassulhat a gazdasági növekedés itthon, és ezért mondjuk inkább az elmúlt négy év 0,1 százalékos átlagos csökkenésével számolna, akkor bizony 2210-et dobna neki a kivetítő.

(portfolio)

Bal-Rad komm: “Ki kell ennek jönni…!” – mármint az udvari elvárásoknak és beharangozásoknak tökéletesen megfelelő számoknak. A felkészülés a fényesebbnél fényesebb diadaljelentések összetákolására megtörténtek. A hadovakórusok nagyvolumenű megerősítése megtörtént, a jelentéseket csinálók megkapták az ösztönző milliárdokat, úgyhogy – indulhat az évvégi hajrá az álomgyárban. Egy kis trükk itt, egy jó nagy ott, nyomjuk meg a ceruzát oszt’ mán kész is van újabb fél százalékos csökkenés! Papíron!

Nem mintha nem lenne teljesen mindegy, hogy 79,5 százalék, vagy 79 százalék? 210 milliárd dollár, vagy csak 209,9 milliárd? Se ez, se az – soha vissza nem fizethető! Nincs is miből! Nem is lesz!

Lesznek viszont csodajelentések! Számhalmazok olyan összegekről, hogy beleszédül a magyar!

Pontosan ez a lényeg, és a cél! A szédítés! Ebben meg egészen kíválóan teljesít a Nemzethy Ügyek Kormánya!